鳳凰網(wǎng)財經(jīng)2月11日訊 經(jīng)歷了黑色一周以后，周五美股雖然反彈，市場尤其是A股股民仍心有余悸，國內(nèi)監(jiān)管層未出臺實質(zhì)性護盤措施，下周怎么辦？為何這兩周會突然出現(xiàn)暴跌？公眾號樂觀看市發(fā)布了中銀國際首席分析師陳樂天的分析稿件，陳樂天從一致預(yù)期理論和交易時間兩個角度，對這兩周發(fā)生暴跌進(jìn)行了深入分析，從一致預(yù)期理論來看，1月底之后市場自身是有內(nèi)在的調(diào)整需求的，而從交易時間來分析，在上證綜指突破3500點、同時兩會后又面臨三個風(fēng)險的情況下，投資者最佳的減倉時間，就是1月29日至2月9日這段時間。以下為陳樂天分析稿件全文：

原標(biāo)題：A股大跌為什么是在這兩周

市場先生總愛和我們對著干。剛有樂觀聲音說是牛市，市場先生就立馬就假以顏色。從1月29日的高點3587至2月9日的低點3062，上證綜指兩周跌去14.6%，指數(shù)回到去年5月份的水平。

突如其來的下跌，讓大家措手不及。因為，不僅一直弱勢的創(chuàng)業(yè)板大跌，一直強勢的主板也在大跌；不僅小股票大跌，權(quán)重板塊也在跟隨。那就是說，這是個系統(tǒng)性風(fēng)險！

經(jīng)濟還有韌性，去杠桿還沒真正執(zhí)行，兩會前夕還要穩(wěn)定。投資者都不解，A股為什么會在這兩周發(fā)生大調(diào)整。這其實是兩個問題：一是A股為什么會調(diào)整，二是調(diào)整為什么會在這兩周發(fā)生。我們從一致預(yù)期理論與交易時間分布，去探討這兩個問題。

從一致預(yù)期理論看，A股為什么會有下跌

市場預(yù)期變化很快。在去年底討論2018年時，投資者還一致看好科技、創(chuàng)新，看好成長。但轉(zhuǎn)眼過了陽歷新年，卻都跑到金融地產(chǎn)石油石化等低估值板塊去尋找確定性。在這些權(quán)重板塊的推動下，上證綜指很快突破3500點，最高達(dá)到3587點，是2015年12月以來的新高。于是樂觀的聲音出現(xiàn)，認(rèn)為牛市來了。

為什么市場在1月份出現(xiàn)這種急劇上漲？這要從短期的市場情緒與中期的市場風(fēng)格去分析。我們在1月月報中認(rèn)為，宏觀數(shù)據(jù)真空、金融監(jiān)管不會在兩會前真正執(zhí)行、流動性整體穩(wěn)定且邊際改善，這三個因素決定1-2月是短期內(nèi)積極可為的窗口期。與此同時，從股市風(fēng)格來看，我們在2018年年度策略《價值蔓延》中，基于經(jīng)濟周期、股市周期、監(jiān)管制度以及股票供給等四個因素，構(gòu)建“股市風(fēng)格菱形模型”，認(rèn)為2017年是價值投資元年，2018年仍將是基本面投資、價值投資的一年；但由于過去兩年好資產(chǎn)都大幅上漲且不再便宜，今年將是“價值蔓延”的一年，即從過去一年上漲較多的價值板塊向其它領(lǐng)域蔓延，去尋找低估值、低配、基本面有向上改善空間的“兩低一改”領(lǐng)域。尋找的結(jié)果就是石油石化、金融地產(chǎn)、航空等。投資行為的趨同與羊群效應(yīng)，決定了1月金融地產(chǎn)、石油石化引漲市場。

但從1月中旬到下旬，我們在北京、上海、廣州、深圳四地與機構(gòu)投資者交流中發(fā)現(xiàn)，市場形成了一致預(yù)期：99%的投資者對A股都很樂觀，僅一位公募基金副總及其基金經(jīng)理在關(guān)心風(fēng)險，更有一些投資者預(yù)期上證綜指會漲到3700甚至4000點以上。與此同時，99%的機構(gòu)投資者倉位都達(dá)到了最高水平；而上證綜指在突破3500點之后，主板估值中位數(shù)接近30倍，上證綜指PE在18倍左右，估值已經(jīng)偏高。

根據(jù)我們的一致預(yù)期理論，當(dāng)市場具備三個條件時，一致預(yù)期將是錯誤的：1、市場形成了一致預(yù)期；2、在一致預(yù)期形成的過程中，投資者調(diào)整了自己的頭寸；3、資產(chǎn)價格反應(yīng)了一致預(yù)期，即一致樂觀時資產(chǎn)價格高估、一致悲觀時資產(chǎn)價格低估。（見“樂觀市場”公共號去年6月17日、8月5日文章《一致預(yù)期、不一致預(yù)期與短期資產(chǎn)價格走勢》《一致預(yù)期是灰犀牛，還是黑天鵝》）。在1月下旬時，市場形成樂觀的一致預(yù)期，同時機構(gòu)投資者倉位在最高水平，而估值又反應(yīng)了一致預(yù)期。因此，從一致預(yù)期理論來看，1月底之后市場自身是有內(nèi)在的調(diào)整需求的。因此，A股在1月下旬之后必然會有調(diào)整。

從交易時間看，下跌為什么會在這兩周發(fā)生

1月下旬之后市場有調(diào)整需求，但不代表1月底就要開始調(diào)整，也可能是2月份或者3月份再調(diào)整。那么市場為什么選擇在1月底開始調(diào)整呢？這就需要看3月之后市場可能面臨的風(fēng)險，以及1月底到3月市場交易時間的分布。在1月中下旬的四地交流中，在市場樂觀的同時，我們講3月份市場面臨三個可能風(fēng)險：

一是經(jīng)濟不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險。現(xiàn)在市場對宏觀經(jīng)濟是一致樂觀，經(jīng)濟有韌性是共識。在國家統(tǒng)計局公布2017年GDP增速是7.9%之后，有一些首席經(jīng)濟學(xué)家把2018年GDP增速上調(diào)到7%以上。但是，宏觀經(jīng)濟往下，從去年3季度就已經(jīng)開始，這是是個客觀事實。根據(jù)我們的庫存周期理論，這個下行過程會持續(xù)一年左右。因此，我們判斷，3月中旬公布的1-2月宏觀數(shù)據(jù)可能會不達(dá)預(yù)期。屆時市場關(guān)于宏觀經(jīng)濟的預(yù)期會向下修正。這是個預(yù)期差，可能會推動投資者下調(diào)2018年A股業(yè)績增速。

二是金融監(jiān)管開始落地執(zhí)行的風(fēng)險。3月兩會新一屆政府將上任。人事變動及政治因素決定，在1-2月，金融監(jiān)管仍將以“穩(wěn)”為主，不會真正執(zhí)行。但3月兩會結(jié)束、新一屆政府就職后，嚴(yán)監(jiān)管的方向不會改變，金融監(jiān)管、資管新規(guī)等將會真正落地執(zhí)行。這意味著，股市面臨的宏觀金融大環(huán)境將會不利。

三是海外市場波動的風(fēng)險。以前我們講，美國經(jīng)濟是全球經(jīng)濟的火車頭，美國打個噴嚏，全球都要感冒。但在金融市場，又何嘗不是如此？從2009年至今，美國股市已經(jīng)連續(xù)上漲9年，估值水平也遠(yuǎn)超歷史均值。在美聯(lián)儲持續(xù)加息的背景下，市場調(diào)整隨時可能開始。3月份議息會議，不出意外仍將延續(xù)加息節(jié)奏。屆時美國市場如何反應(yīng)還是個未知數(shù)，這是可能的風(fēng)險。

在上證綜指已經(jīng)達(dá)到3500點以上時，經(jīng)濟不達(dá)預(yù)期、金融監(jiān)管嚴(yán)格執(zhí)行、海外市場波動這三個風(fēng)險顯得更加突出。如果要規(guī)避3月份的這三個不確定性，投資者何時減倉最好呢？

根據(jù)過去一年多的經(jīng)驗，在國家開大會時，市場一般是穩(wěn)定的，表現(xiàn)為機構(gòu)投資者一般很少能凈賣出，比如去年10月份十九大期間。 那么在3月5日兩會開始前，還有哪些交易日可以減倉？

在1月底至兩會前，交易日有：1月29日-2月2日的5個交易日，2月5日-9日的5個交易日，2月12-14日3個交易日，2月22日-23日兩個交易日，2月26日-3月2日的5個交易日，一共20個交易日。但考慮到2月15日-21日是春節(jié)以及休假因素， 2月12-14日、2月22日-23日這5個交易日期間，大部分投資者都將休假，去全國、全球各地歡度春節(jié)，市場交易將極為清淡。因此，20個交易日要減去這5個交易日，那么還剩下1月29日-2月2日、2月5日-9日、2月26日-3月2日這15個交易日。在這個15個交易日中，聰明的投資者誰又會在兩會前的2月26日-3月2日這5個交易日大規(guī)模減持呢？計算下來，1月底至兩會前減持的最佳時間窗口，只有1月29日-2月2日、2月5日-9日這10個交易日了。

因此，從交易時間來分析，在上證綜指突破3500點、同時兩會后又面臨三個風(fēng)險的情況下，投資者最佳的減倉時間，就是1月29日至2月9日這段時間。這是調(diào)整為什么會發(fā)生在這兩周的原因。

一致預(yù)期理論，以及兩會前的交易時間分布和3月份面臨的三個不確定性，決定了A股市場在1月29日至2月9日這兩周必然會下跌。但下跌幅度之所以這么大，則是因為美股大跌輸入的恐慌情緒、信托計劃與資管計劃不準(zhǔn)延期、股票質(zhì)押中的負(fù)反饋循環(huán)，以及市場的羊群效應(yīng)共同所致。

那么，上證綜指從3587的高點至3062低點，已經(jīng)下跌15%左右，調(diào)整結(jié)束了嗎？如果調(diào)整結(jié)束了，2018年的市場方向和重點配置領(lǐng)域是什么？請聽下回分解。